第１期 Ｎｏ．１ 河南科技学院学报 Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｈｅｎａｎ Ｉｎｓｔｉｔｕｔｅ ｏｆ Ｓｃｉｅｎｃｅ ａｎｄ Ｔｅｃｈｎｏｌｏｇｙ ２０１５年１月 Ｊａｎ．２０１５ ｄｏｉ：１０．３９６９／ｊ．ｉｓｓｎ．１６７３—６０６０．２０１５．０１．００２ 基于信号博弈的我国上市公司股权激励分析 王洋天 （财经大学经济学院，北京１０００８１） 摘要：股权激励作为一种制度创新在解决现代企业委托代理问题中起着非常重要的作用，同时股权激励方案的 推出也起着向外部投资者传达企业内部经营信息以及经营目标的信号。在完善的资本市场条件下，股权激励方案 的推出会导致分离均衡，而在不完善的资本市场条件下，股权激励方案的推出有可能成为噪音导致混同均衡。通 过运用信号博弈模型来分析我国上市公司推出股权激励方案这一信号传递作用，进而为外部投资者、上市公司以 及监管机构进行合理决策提供相应建议。 关键词：股权激励；信号博弈；股票期权激励；性股票激励 中图分类号：Ｆ２７５ 文献标识码：Ａ 文章编号：１６７３—６０６０（２０１５）０１—０００７—０５ 在现代公司治理当中，股权激励作为一种制度 下，股权激励方案的推出会导致分离均衡，而在不完 创新在解决现代企业委托一代理问题中起着非常重 善的资本市场条件下，股权激励方案的推出有可能 要的作用。现代企业组织形式的一个重要特点就是 成为噪音导致混同均衡。因此，在我国资本市场不 所有权与经营权的分离。由于两权分离，企业所有 甚成熟的情况下，就有必要对股权激励方案的信号 者与企业经营者的目标虽然高度正相关，但仍有一 传递作用进行研究，从而为外部投资者、上市公司以 定差距，并且在极端情形下甚至完全背离，于是产生 及监管机构进行合理决策提供相应建议，进而通过 了委托一代理问题。股东是企业的所有者，管理层 促进资本市场进一步的健康发展实现我国经济增长 是企业的管理者，管理层的所得仅仅是薪酬。因此 方式向包容性增长的转变 』。 公司股东利益最大化并不意味着公司管理层利益最 大化，所以管理人员在追求企业自身财富增长的动 一、我国上市公司股权激励的现状 力上并不充足。而股权激励作为一种制度创新就是 通过一定的激励与约束机制对公司管理层的行为进 行引导和，从而使得公司价值最大化与公司管 （一）股权激励在我国的发展 股权激励作为一种制度创新最早于２０世纪５０ 年代出现在美国，７０～８Ｏ年代开始在西方各国企业 迅速流行。２００５年我国资本市场进行股权分置改 革，这一关键性改革为股权激励制度的推出奠定了 理层自身利益最大化相统一，减少了公司管理人员 的机会主义行为和股东对其进行监督的成本 。所 以，股权激励这种机制创新在一定程度上解决了现 代企业普遍存在的委托一代理问题。另外，从外部 投资者的角度来看，股权激励方案本身是一种信号， 基础。２００６年年初，我国颁布实施了《上市 公司股权激励管理办法（试行）》，该办法的出台标 志着我国上市公司推行股权激励制度的正式开端， 投资者可以根据股权激励的具体方案来判断企业内 部经营信息以及经营目标。在完善的资本市场条件 从此这一现代企业公司治理工具在我国资本市场上 逐渐盛行起来。根据ｗｉｎｄ咨询统计数据显示，自 收稿日期：２０１４—１１—１３ 作者简介：王洋天（１９８２一），男，河南卫辉人，讲师，在读博士，主要从事宏观经济与资本市场研究。 ７ 河南科技学院学报 ２００６年以来，我国上市公司实施股权激励的数量总 体呈上升趋势，截至２０１２年底共计４４４家上市公司 拳 股票采＇塬表１ 股票期权与性股票的比较 股票期权 （Ｓｔｏｃｋ Ｏｐｔｉｏｎｓ） 足Ｉ司增友 性股票 （Ｒｅｓｔｒｉｃｔｅｄ Ｓｔｏｃｋｓ） 运用过不同方式的股权激励工具。其中，２０１２年公 二级市场购买 布的股权激励方案数量为历年之最高达１ １８家。具 体情况见下图１： ｌ２０ ９ｏ ｉｉ １囊。ｏ 日 口 ｌ 罄３０ 圈 圈 圈 ｌ ’０ 一圈 豳 曩．霸，墨 １ ．图１ 我国上市公司股权激励家数 资料来源：ｗｉｎｄ咨询。 从图１可以看出，上市公司推出股权激励的时 机往往选择在股票市场整体比较低迷时。其原因主 要因为，在熊市上市公司股票价格处于低估状态，上 市公司有动力推出股权激励方案，这样做既可以增 强外部投资者信心刺激股价，又可以制定比较低的 行权价格来最大化管理层的利益。 （二）我国上市公司股权激励的主要形式 在境外资本市场，西方上市公司实行股权激励 的方式很多，主要包括业绩股票、股票期权、虚拟股 票、股票增值权、性股票、延期支付、账面价值增 值权、经营者持股等等。但是在国内，我国上市公司 进行股权激励的形式就比较少，常用的主要有两种： 股票期权激励与性股票激励。在２０１２年实施 股权激励的１１８家当中，使用股票期权的有５０家， 使用性股票的有５ｌ家，两者不相上下并占到激 励总数的８０％以上。 股票期权激励是目前国内上市公司使用最多的 股权激励方式。所谓股票期权激励是指上市公司授 予激励对象（通常为管理层）享有在未来某一时期 内以预先约定的价格（行权价）购买一定数量本公 司股票的权利，激励对象可以选择行使或放弃该权 利。也就是说，通过股票期权激励上市公司赋予激 励对象一个选择权。 性股票激励是指上市公司按照预先确定的 条件授予激励对象一定数量的本公司股票，激励对 象只有在满足激励计划规定的条件后才能够在二级 市场出售这部分股票。如果在规定时间没有达到计 划规定的目标，性股票将会被公司回购注销。 ８ 公司成本不用直接付出资金 须以现金支付，成本较高 收益来源 嚣市场股价减去行权 二级市场股价减去获得 成本 股价下跌的时候公司和 风险 ｉ 嘉主 毳 公司购人股票后，如股价 下跌，则产生股票市值减 少的损失 股价上涨时激励作用大， 股价上涨时激励作用大， 激励效果股价跌破行权价时则失 股价下跌时仍有激励作 效，无激励作用 用 权 对称性 的只有权利，没有义务 权利义务相ｘ寸称 惩罚性 不具有惩罚性 存在一定的惩罚性 通过表１我们可以看到，相对于股票期权来说 性股票方案由于其权利义务相对称，并且具有 惩罚机制，使得经营者承担的业绩风险更大。因此， 激励效应越大，显示信号也越强。 （三）我国上市公司股权激励中的非激励因素 我国上市公司推出股权激励目的并不单一，除 了完善公司治理结构解决委托一代理问题之外，很 多上市公司在推出股权激励时还掺杂许多非激励因 素，这些非激励因素主要有两种。 １．变相奖励我国某些上市公司推出的股权激 励行权门槛过低，完全割断了上市公司经营业绩与 管理层薪酬之间的联系，这种做法无助于改善公司 治理结构，也无法减轻委托一代理问题，只会导致股 权激励的作用扭曲，使得激励演变为“派送红包”， 进而损害外部投资者的利益 。在两种常见的股权 激励方式中，股票期权激励如果使用不当弊端会更 大，因为股票期权方式进行激励主要通过定向增发 的形式获取股票，不需要上市公司进行实际的现金 支付，从账面来看，权股激励的增值部分将从税前利 润转入资本公积，实现了避税功能并增加上市公司 的实际股票数量，摊薄了每股收益进而损害原有股 东的利益。 ２．操纵股价通过股权激励操作股价容易发生 在三个阶段。第一个阶段是准备启动股权激励方案 时。某些公司为了降低股权激励的行权价，最大化 管理层利益，便利用内部人的优势，通过各种盈余管 理手段降低当期业绩等，尽量“做空”业绩和股价， 从而降低获得股权激励的条件。 第二个阶段是启动股权激励方案时。由于股权 王洋天：基于信号博弈的我国上市公司股权激励分析 第１期 激励对公司股价有明显的刺激作用，并且行权条件 （一）模型假设 越高对股价的刺激作用就越大。因此为了使得原有 在完全有效市场条件下，市场中的投资者对上 股东能在高位减持或利用内幕消息非法获利，某些 市公司具有充分的信息，投资者可以完全辨认上市 上市公司配合内幕知情者推出行权条件很高的股权 公司进行股权激励的目的。但是现实中，由于大股 激励方案导致过度激励，这种过度激励在短期内推 东及管理层掌握较多的关于企业经营的信息，因此，高了股价构成了内幕交易，长期由于方案并不合理 管理层就很有可能利用自身的信息优势地位，对小 导致无法达到既定目标，使得接受错误信号的外部 股东的权益进行侵害。此时管理层发出同样的股权 投资者可能无法准确辨认其传达信息的 投资者遭受损失。这种做法使得股权激励沦落为公 激励信号，司进行内幕交易输送利益的一种手段。 第三个阶段是到股权激励行权期时。到了股权 激励的行权期，上市公司为了使得管理层能够顺利 行权，存在盈余管理或者业绩舞弊的动机。根据谢 振莲、吕聪慧的研究，被激励董事的比例与盈余管理 程度呈正比例关系，总经理包含在激励计划内的股 权激励公司的盈余管理程度相对大，这说明管理层 为实现自身利益最大化，在基准年度会对报告盈余 做出下调处理，而且管理层股权激励程度越大，盈余 管理程度越大 Ｊ。另外，美然公司财务舞弊案 也凸显了不恰当的股权激励制度会产生严重的负面 效应。美然事件也提醒我们，上市企业公司治 理是一整套体系，单纯依靠监督不行，单纯依靠股权 激励也存在一定的负面效应。因此，我国上市公司 在进行股权激励时要扬长避短，激发其正面效应，并 通过完善激励方案、加强内外监督最大程度地降低 其负面效应，保护外部投资者利益，见表２。 表２股权激励的正负效应 正面效应 负面效应 降低公司的委托一代理问题 带来经理人对股东的欺骗现象 促使管理层注重股东价值 激化企业内部矛盾 降低企业直接激励成本 掩盖了利润的真实情况 矫正经理人的短视行为 股市泡沫掩盖了真实业绩 吸引并稳重更多高层次人才 所有者转嫁风险难度加大 二、股权激励的信号博弈分析 通过前文分析，我们可以发现股权激励制度作 为一种制度创新同样存在“双刃剑”的问题，一方面 股权激励制度加强了公司业绩与管理层薪酬之间的 联系，部分程度上解决了委托一代理问题；但另一方 面如果股权激励使用不当也会带来经理人对股东的 欺骗现象，掩盖了公司利润的真实情况，损害公司价 值，损害外部投资者的利益。为了研究股权激励方案 推出对外部投资者的影响，我们运用信号博弈模型这 一工具来分析股权激励方案这一信号传递作用。 内涵。根据这种考虑，模型的基本假设可以表述为： 假设（１）：两个博弈方，管理层和外部投资者。 为了简单起见，我们假设管理层能够体现大股东意 志，外部投资者可以看成一个整体。管理层为信号 的发出方，外部投资者为信号的接收方。 假设（２）：企业的类型有两种：高质量企业与低 质量企业。并且这是企业的私人信息，中小投资者 无法辨别，但是能够推断出企业质量的概率分布，高 质量企业的概率为Ｐ，低质量企业的概率为（１一Ｐ）。 高质量企业总是能够完成股权激励目标，而低质量 企业难以实现或需要通过盈余管理或财务舞弊才能 达到设定的激励目标。低质量的企业与高质量的企 业相比，进行同样标准的股权激励，需要付出更大的 成本。 假设（３）：市场上的中小投资者为风险中性的。 假设（４）：双方进行的是动态博弈，管理层首先 推出股权激励方案，外部投资者根据股权激励方案 进行投资。 假设（５）：外部投资者进行长线交易，在股权激 励方案推出后，可以以方案约定的行权价在二级市 场购入股票，并持有至行权期。 （二）博弈过程分析 管理层与外部投资者的动态博弈可以分为以下 三个阶段：第一个阶段是自然Ｎ选择高质量企业和 低质量企业，第二个阶段是管理层推出股权激励方 案，第三个阶段是外部投资者对股权激励方案进行 分析并决定投资与否。 由于我国上市公司通常以股票期权与性股 票方式进行股权激励，两者最终支付并不相同，因此 分别讨论。如果上市公司股权激励形式为股票期 权，对于高质量企业，无论是高标准的目标Ｈ还是 低标准的目标Ｌ都能够实现，假设行权价为Ｐ。，到 行权期时股票价格为Ｐ ，其中Ｐ ＞Ｐｏ，公司管理 层获得收益为Ｐ 一Ｐ。，外部投资者能够以行权价 Ｐ。在二级市场购入股票，因此最终收益也为Ｐ 一 ９ 河南科技学院学报 Ｐ。。对于低质量企业，只能实现低标准目标 ，如果 收益也为Ｐ 一Ｐ。 。性股票形式的股权激励整 管理层推出高标准的激励方案，行权价为Ｐ ，到行 个博弈过程可以见图３表示。 权期管理层放弃行权收益为０，行权期股价为Ｐ ，其 中Ｐｏ＞Ｐ ，外部投资者收益为Ｐ 一Ｐ。。如果管理层 推出低标准的激励方案，行权价为 ，行权期股价 Ｈ／ 为Ｐ ，其中Ｐ ＞Ｐｏ ，到行权期管理层行使权力收 —｜＿－… ｆ２… 益为Ｐ 一Ｐ。 ，外部投资者能够以行权价Ｐ。 在二级 市场购人股票，因此最终收益也为Ｐ 一Ｐｏ 。股票期 权形式的股权激励整个博弈过程可以用图２表示。 Ｎ 图２股票期权形式的股权激励博弈过程 对上述博弈过程求解可知，存在两种均衡。第 一种是分离均衡，高质量公司选择高标准的股权激 励方案，低质量公司选择低标准的股权激励方案。酗 ～ 一 ，雌＼ ｒ 假设外部投资者推断高质量公司推出高标准激励方 案的概率为Ｐ，推断低质量公司推出高标准激励方 案的概率为ｑ，如果公司管理层选择战略为（ ， ）， 则外部投资者的推断必须为Ｐ＝１，ｑ＝０，于是外部 投资者的最优反应为（投资，投资），从而［（日， ）， （投资，投资）Ｐ＝１，ｑ＝０］为博弈分离的精炼贝叶 斯均衡。第二种是混同于 的均衡，如果公司管理层 选择战略为（Ｌ，Ｌ），则外部投资者的最优反应为（投 资，投资），我们得到［（Ｌ，Ｌ），（投资，投资）Ｐ＝０．５］ 为博弈混同的精炼贝叶斯均衡。 如果上市公司股权激励形式为性股票，对 于高质量企业，无论是高标准的目标 还是低标准 的目标 都能够实现，假设管理层购入股票价格为 Ｐ。，到规定期间股票价格为Ｐ ，其中Ｐ ＞Ｐ。，公司管 理层获得收益为 —Ｐ。，外部投资者同样能够以Ｐ０ 在二级市场购入股票，因此最终收益也为Ｐ 一Ｐ。。 对于低质量企业，只能实现低标准目标 ，如果管理 层推出高标准的激励方案，公司管理层购人股票价 格为Ｐ。，到规定期间股价为Ｐ ，其中Ｐ。＞Ｐ ，则管 理层损失为Ｐ 一Ｐ。，外部投资者的损失也为Ｐ 一 尸ｎ。如果管理层推出低标准的激励方案，公司管理层 购入股票价格为Ｐ。 ，到规定期间股价为Ｐ ，其中 Ｐ ＞Ｐｏ，则管理层收益为Ｐ 一Ｐｏ ，外部投资者最终 １０ 矗 、 一 一目 一 ｌ ｏ Ｊ 图３ 性股票形式的股权激励博弈过程 对上述博弈过程求解可知，存在与激励方案为 股票期权形式相同的均衡解。分别为博弈分离的精 炼贝叶斯均衡［（Ｈ，Ｌ），（投资，投资）Ｐ＝１，ｑ＝０］ 与混同于￡的精炼贝叶斯均衡［（Ｌ，Ｌ），（投资，投 资）Ｐ＝０．５］。 三、结论与启示 通过上述分析，我们可以清楚地得出以下结论 与启示： （一）股权激励制度是一把“双刃剑”。其滥用或 误用会导致外部投资者遭受损失 正确使用股权激励可以令公司管理层同外部投 资者利益保持一致，在一定程度上降低委托一代理 问题。但如果股权激励制度被滥用或者误用，不仅 会使外部投资者遭受损失，而且会使得企业的长期 利益受到损害。因此，必须有一套规则明确、严格管 理、能够保障外部投资者利益的，来保证股权激 励朝着正确的方向发展。 （二）在完善程度不同的资本市场下股权激励 方案可信度不同 在完善的资本市场与合理的股权激励条件下， 股权激励方案的推出会出现分离均衡，这一信号可 以使外部投资者能够更加准确地判断公司经营状况 与经营目标，进而做出正确投资决策。在不完善的 资本市场或不合理的股票激励条件下，股权激励方 案的推出将会成为噪音，进而出现混同均衡，使得外 部投资者无法准确判断公司经营状况与经营目标， 从而无法做出正确投资决策。 （三）资本市场的完善能够促使股权激励发挥 应有的作用 在不完善的资本市场条件下，上市公司推行股 权激励方案时倾向于比较低的标准。并且低标准的 股权激励方案其信号可信度较高，对于高标准的股 王洋天：基于信号博弈的我国上市公司股权激励分析 第１期 权激励方案投资者需要谨慎判断。在完善的资本市 场条件下，外部投资者对推出高标准股权激励方案 的公司进行投资其获益更大。 实经营情况 （六）低质量公司选择标准的股权激励方案是 最优选择 对于高质量的上市公司在推出高标准的股权激 以通过增加惩罚机制、保障条款等附加条款来向外 （四）性股票方案更能反映上市公司的真 励方案时，除了选择性股票激励方式之外，还可 相较于股票期权的股权激励方案，性股票 部投资者传递准确信号，进而吸引外部投资者提升 方案因其特有的惩罚机制更能反映上市公司的真实 公司价值。对于低质量的上市公司选择低标准的股 经营情况。因而投资者在同样的标准下选择推出限 权激励方案也不失为一种双赢的选择。制性股票股权激励方案的公司进行投资其效果可能 更佳。 参考文献： ［１］Ｈｕｄｄａａ，Ｓｔｅｖｅｎ．Ｅｍｐｌｏｙｅｅ Ｓｔｏｃｋ Ｏｐｔｉｏｎｓ［Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ａｃ— ｃｏｕｎｔｉｎｇ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９９４（１８）：２０７—２３１． （五）惩罚机制等附加条款可以有效减少信息 不对称，从而提升公司价值 股权激励将管理层报酬与市值挂钩，使得管理 ［２］史琳琰．基于马克思理论包容性增长视角下的经济发展 方式转变研究［Ｊ］．河南科技学院学报，２０１４（５）：１—５． 人员有财务舞弊与盈余管理的冲动。因此只有完善 资本市场加强市场监管杜绝内幕交易，才能够使得外 部投资者通过股权激励方案发出的信号正确辨别公 司的质量，从而做出正确的投资决策。也只有这样， 才能保障外部投资者的合法权益并促进资金的有效 配置，提高资本市场资金配置功能增进经济活力。 ［３］吕长江，严明珠，郑慧莲，等．为什么上市公司选择股权激 励计划［Ｊ］．会计研究，２０１１（１）：６９—７５． ［４］谢振莲，吕聪慧．管理层股权激励对盈余管理的影响 研究［Ｊ］．财政研究，２０１１（６）：５８—６１． （责任编辑：张红岩） Ａｎ Ａｎａｌｙｓｉｓ ｏｆ ｔｈｅ Ｅｑｕｉｔｙ Ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ ｏｆ Ｃｈｉｎｅｓｅ Ｌｉｓｔｅｄ Ｃｏｍｐａｎｉｅｓ Ｂａｓｅｄ ｏｎ Ｓｉｇｎａｌｉｎｇ Ｇａｍｅ Ｗａｎｇ Ｙａｎｇｔｉａｎ （Ｃｅｎｔｒａｌ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ ｏｆ Ｆｉｎａｎｃｅ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ，Ｂｅｉｊｉｎｇ １０００８ １，Ｃｈｉｎａ） Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ，ａｓ ａ ｋｉｎｄ ｏｆ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎａｌ ｉｎｎｏｖａｔｉｏｎ，ｐｌａｙｓ ａ ｃｒｕｃｉａｌ ｒｏｌｅ ｉｎ ｓｏｌｖｉｎｇ ｔｈｅ ｐｒｉｎｃｉｐａｌ—ａｇｅｎｔ ｐｒｏｂｌｅｍｓ ｉｎ ｍｏｄｅｒｎ ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ．Ｍｅａｎｗｈｉｌｅ，ｔｈｅ ｌａｕｎｃｈ ｏｆ ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ ｐｌａｎｓ ａｌｓｏ ｔｒａｎｓｍｉｔｓ ｓｉｇｎａｌｓ，ｓｕｃｈ ａｓ ｉｎｔｅｒ— ｎａｌ ｂｕｓｉｎｅｓｓ ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ ａｎｄ ｂｕｓｉｎｅｓｓ ｔａｒｇｅｔ ｔｏ ｅｘｔｅｒｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ．Ｕｎｄｅｒ ｐｅｒｆｅｃｔ ｃａｐｉｔａｌ ｍａｒｋｅｔ ｃｏｎｄｉｔｉｏｎｓ，ｔｈｅ ｌａｕｎｃｈ ｏｆ ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ ｐｌａｎ ｗｉｌｌ ｌｅａｄ ｔｏ ｉｓｏｌａｔｅｄ ｂａｌａｎｃｅ．Ｕｎｄｅｒ ｉｍｐｅｒｆｅｃｔ ｃａｐｉｔａｌ ｍａｒｋｅｔ ｃｏｎｄｉｔｉｏｎｓ，ｔｈｅ ｌａｕｎｃｈ ｏｆ ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ ｐｌａｎ ｍａｙ ｂｅｃｏｍｅ“ｎｏｉｓｅ”ａｎｄ ｌｅａｄ ｔｏ ｍｉｘｅｄ ｂａｌａｎｃｅ．Ｉｎ ｔｈｉｓ ｐａｐｅｒ，ｔｈｅ ｓｉｇｎａｌｉｎｇ ｇａｍｅ ｍｏｄｅｌ ｉｓ ｕｓｅｄ ｔｏ ａｎａｌｙｚｅ ｔｈｅ ｓｉｇｎａｌ ｔｒａｎｓｍｉｓｓｉｏｎ ｏｆ ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ ｐｌａｎ ｌａｕｎｃｈｅｄ ｂｙ ｏｕｒ ｄｏｍｅｓｔｉｃ ｌｉｓｔｅｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ａｎｄ ｔｈｅｎ ｐｒｏｖｉｄｅ ｃｏｒｒｅｓｐｏｎｄｉｎｇ ｓｕｇｇｅｓｔｉｏｎｓ ｆｏｒ ｅｘｔｅｒｎａｌ ｉｎｖｅｓｔｏｒｓ，ｌｉｓｔｅｄ ｃｏｍｐａｎｉｅｓ ａｎｄ ｓｕｐｅｒｖｉｓｏｒｙ ｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎｓ＂ｔｏ ｍａｋｅ ｒｅａ— ｓｏｎａｂｌｅ ｄｅｃｉｓｉｏｎ． Ｋｅｙ ｗｏｒｄｓ：ｅｑｕｉｔｙ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ；ｓｉｇｎａｌ ｇａｍｅ；ｓｔｏｃｋ ｏｐｔｉｏｎ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ；ｒｅｓｔｒｉｃｔｅｄ ｂａｌｌｏｔ ｉｎｃｅｎｔｉｖｅ
